El impacto del endurecimiento de la política de China ha dado lugar a un descenso notablemente pronunciado del impulso crediticio. Esto viene motivado porque, en anteriores ciclos, el endurecimiento de la disponibilidad de crédito se dirigía a sectores individuales. No obstante, durante la última recesión se ha dirigido a numerosos sectores de toda la economía: el crédito se ha retirado del conjunto de la economía muy rápidamente. La disminución del impulso crediticio es más aguda que en el pasado. ¿Conviene invertir en bonos del gigante asiático?
Como punto de partida, el gobierno se está dando cuenta de que debe hacer frente a algunos problemas demográficos graves. Para aumentar su población juvenil, se modificó la política de planificación familiar para permitir hasta tres hijos por familia. Además, el país cuenta con una creciente población de clase media cada vez más urbanizada.
“Aunque estos sectores de la población siguen siendo menores en términos porcentuales relativos en comparación con Estados Unidos y Europa, la tendencia de la sociedad es fuerte y la demanda estructural de más viviendas urbanas probablemente seguirá siendo fuerte”, destaca Álvaro Cabeza, Country Head de UBS AM Iberia. Si a esto se le suma la retórica del gobierno en torno al objetivo social de la "prosperidad común", parece que la administración busca un sector inmobiliario financieramente más sano y menos endeudado. Una situación que repercute en el mercado de renta fija.
Los promotores inmobiliarios, por lo pronto, están cada vez más apalancados y son más importantes desde el punto de vista sistémico –se calcula que representan un tercio de la economía china–, al tiempo que están más concentrados. En 2013, los 50 principales promotores representaban aproximadamente una cuarta parte de la promoción inmobiliaria. En cambio, en 2019, representaban el 60% de la actividad de nueva construcción. “En nuestra opinión, cuando se publiquen las cifras de 2021, es probable que muestren una cifra cerca del 70%, lo que hace especialmente importante que el Gobierno actúe para garantizar su viabilidad financiera”, dice Cabeza.
Para equilibrar la fuerte demanda de viviendas y al mismo tiempo crear un sector de promoción inmobiliaria más sano, la aplicación de la política de las “tres líneas rojas” es la forma que tiene el Gobierno de gestionar una sociedad de promoción inmobiliaria a nivel de balance. Hasta ahora no habíamos visto esto en ninguna parte del mundo. Evitar el desapalancamiento ya no es una opción para las empresas inmobiliarias, ya que se verán obligadas a hacerlo. Las empresas que lo superen serán bien vistas desde el punto de vista de los inversores: los promotores inmobiliarios ya no podrán superar el 15% de apalancamiento, frente al 20% o30% antes de la aplicación de la política.
La situación del mercado de la renta fija, bajo este esquema, esta siendo catastrófico. Sin embargo, la niebla que rodea a la reacción de Pekín, puede generar oportunidades a futuro si se hace con una gran cautela, según algunos expertos. “El mercado parece que puede ver algo de luz al final del túnel”, dice Paul Lukaszewski, director de deuda corporativa para Asia en abrdn. “Pero no hemos tenido anuncios formales, y lo que se informó puede no ser suficiente para muchos promotores estresados”, añade.
De Evergrande a la búsqueda de oportunidades
La crisis de Evergrande fue opcional para el gobierno del presidente Xi Jinping. Los bonos basura en dólares del sector inmobiliario totalizan 175.000 millones de dólares, una caída para el sistema financiero de 45.000 millones de China, señala Samy Muaddi, gestor de carterasde bonos de mercados emergentes de T. Rowe Price. Los reguladores tienen buenas razones para no rescatar a Evergrande y algunos otros prestamistas imprudentes. Sin embargo, el plan de limpia de la situación parece que ha provocado un respiro importante ahora.
Los reguladores temían que los constructores bajo presión pudieran obtener fondos antes de entregar las unidades. Pero, al no tener una hoja de ruta clara, amenazaron la liquidez de toda la industria. “Pocas empresas en cualquier país o sector pueden sobrevivir mucho tiempo si su liquidez interna está atrapada y sin acceso a refinanciación”, dice Lukaszewski. Mientras tanto, las empresas están colaborando emitiendo acciones o ampliando deuda mientras las nuevas emisiones están paralizadas. Sunac China Holdings, la cuarta promotora más grande por volumen, recaudó 953 millones de dólares a través de una oferta de derechos y venta de activos a principios de este mes.
A fin de cuentas, los inversores ven un momento para comprar, con cuidado. “Estamos construyendo una posición contraria con un enfoque de BB”, dice Muaddi, refiriéndose a los bonos calificados en el extremo más fuerte de high yield. "Los cupones funcionan mientras hablamos”, agrega. Con rendimientos anuales potenciales de alrededor del 15% en estos instrumentos, “se nos paga para asumir el riesgo”, asegura. Lukaszewski dice que abrdn está haciendo su propio “análisis profundo de liquidez” para seleccionar créditos sólidos ante este panorama en dificultades.
Además, China está ansiosa por cumplir sus objetivos de reducir las emisiones a largo plazo, lo cual también puede generar oportunidades en renta fija ligada a infraestructuras. Los estándares ambientales más altos han desalentado la nueva capacidad de producción en muchas partes de su complejo de materiales, como el acero, las telas y los productos químicos industriales. En los resultados del tercer trimestre algunas presiones inflacionarias de las materias primas comienzan a aparecer para los usuarios de estos materiales. “A largo plazo, eso es algo que tenemos que monitorear, puesto que China no quiere subir el dial para producir más, debido a sus objetivos climáticos a más largo plazo, por lo que la dinámica del lado de la oferta no va a desaparecer”, apuntan los expertos de Atlantic Capital.
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